2024年8月抖音宠物行业的猫主粮市场呈现出显著上升趋势，整体销售额大幅增长至3.64~4.44亿元，标志着市场对猫主粮的需求正在迅速扩大。成交人数的显著增加表明了市场用户基数的扩大，反映出宠物主粮市场的消费者基础正在变得更加广泛。
在消费群体方面，市场数据显示年轻女性和新一线至三线城市的消费者是猫主粮消费的主力军。品牌竞争方面，麦富迪、弗列加特和喵梵思等品牌通过直播等电商渠道实现了显著的销售增长，其中直播渠道尤其突出，成为推动销售的主要力量。
此外消费者更倾向于选择中高价位的产品，这反映了市场对宠物食品质量的重视以及消费升级的趋势。总体来看，抖音宠物行业的猫主粮市场在2024年8月展现出强劲的增长势头和市场活力，市场的多元化和竞争并存，头部品牌的影响力显著，而新兴品牌的增长势头也不容忽视。
乖宝宠物(301498)
投资要点
业绩回顾：公司自2013年启动自有品牌战略，2013年推出“麦富迪”，2018年继续推出中高端猫粮品牌“弗列加特”，并收购了美国品牌“Waggin’”Train”。2018-2023年间自有品牌的占比从40.6%提升至63.4%，增速维持在30%以上；为公司的业绩增长和盈利水平提升提供了有力支撑，2018-2023年间营收CAGR达到28.8%，归母净利率从3.7%提升至12.7%。
成功归因：行业东风与企业“敢想敢做”精神的结合。公司自主品牌做到可以后来居上，这背后有行业快速发展的贝塔，公司在经营上也体现出较强的阿尔法。其实公司的成长路径反映了大部分成功消费品公司的共同点：产品上准确把握国内宠物需求趋势，前期用性价比获取优势；渠道上抓住电商渠道红利实现弯道超车；品牌营销上前期敢于投入。继续追溯下去，核心在于管理层的认知、专业度和执行力。公司的确在研发和品牌营销上均有专人能人司职，目前担任公司CEO的杜士芳女士，曾任职过国内乳业双强伊利、蒙牛集团，在品牌打造上有丰富经验，其他两位副总裁均是技术出身，具备深厚的食品加工行业经验，包括董事长本人也非常重视研发。
未来发展：强化先发优势，继续提升市场份额。从行业发展规律来看，我们判断在未来一段时间中，消费者对于与品质和功效的需求持续提升，这对于企业的研发能力和供应链能力有更高的要求。公司已有的优势在于规模做到内资品牌TOP1，在研发和供应链上也有足够积淀。仅猫主粮这个赛道，公司的品类系列覆盖度最为广泛，相比同行优势明显。有望在行业上升期继续扩大市场份额，实现强者恒强。
投资建议：宠物食品属于景气赛道，行业空间仍在扩容，而且国产品牌的市占率有逐步提升的趋势，公司在国产品牌中有领先优势，头部地位稳固，已经证明在品牌、研发、渠道上的管理能力，凭借行业红利和自身的优势，在宠物行业大有可为。预计公司2024-2026年营收同比增长21%/20%/18%；归母净利润同比增长44%/23%/27%，对应PE为57/47/37X，上调为“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，海外经营风险，竞争加剧风险。
目前我国的宠物市场规模已经超过3000亿元
根据2024年12月发布的《2025年中国宠物行业白皮书》显示，2024年我国宠物数量为12411万只，较2023年增长2.1%。其中，宠物犬数量为5258万只，较2023年增长1.6%，宠物猫数量为7153万只，较2023年增长2.5%。目前我国的宠物市场规模已经超过3000亿元，超出了2017年宠物市场（约1340亿元）一倍多。
年轻人成为养宠主力军
在迅速增长的宠物市场中，年轻人正在成为主力。其中90后养宠人是养宠主力军，占比为41.2%，较2023年下降5.4个百分点。00后养宠人持续攀升，占比为25.6%，较2023年上升15.5个百分点。80后养宠人占比为26.5%，上升10.8个百分点。70后、70前养宠人占比持续下降，其中，70后下降2.8个百分点，70前下降2.7个百分点。
饲养异宠人群持续上升
除了饲养猫犬之外，2024年饲养异宠的人群也在持续上升。其中，饲养水族的养宠人上升0.6个百分点，占比为13.4%，饲养爬行类的养宠人上升2.9个百分点，占比为11.3%。饲养啮齿、鸟类的养宠人均上升0.7个百分点，占比分别为7.8%、6.8%。在异宠饲养种类中，龟、蛇和守宫是爬行类宠物的主要类型；啮齿类宠物中，仓鼠、金丝熊和花枝鼠是主要饲养类型；在鸟类宠物中，排名突出的则是鹦鹉和鸽子；水族宠物中，海水观赏类和冷水淡水观赏类分别占半壁江山。
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核心观点
天元并购“它品”，探索线下渠道赋能。据天元宠物公众号及它品官网，2月24日天元宠物首个资产并购项目——重庆禧元信息科技有限公司正式开业。24年底天元通过禧园收购它品平台资产，“它品”是中国宠物行业唯一针对全国宠物店的B2B数字化采购平台，通过线上APP平台直供、线下地推队伍专业支持，成立八年来已累计合作品牌162个，覆盖5万多家宠物店，最高单年收入超4个亿。“它品”被天元宠物并购后，进一步整合资源，定位为宠物线下生态产业互联网解决方案，计划通过AI、SaaS等技术实现从“采购平台”向“产业平台”的升级。我们认为，天元宠物通过收购“它品”，有望持续补强以宠物店为核心渠道的品牌矩阵，通过数字化建设、AI技术的赋能，探索线下渠道布局。线下渠道不仅是品牌与消费者直接互动的重要窗口，也是提升用户体验、增强品牌忠诚度的关键环节。通过整合“它品”在B2B领域的资源优势，天元有望进一步强化其线下供应链能力，扩大对宠物店的覆盖范围，从而提升市场渗透率和品牌影响力。随着消费者对宠物产品和服务需求的不断升级，叠加线上线下的加速融合，线下渠道布局有望成为宠物企业未来发展重心之一。
空巢宠物及精细化养宠需求推动宠物智能用品赛道投资升温。据倍市德、小壹官网及公众号，由金鼎资本“创领未莱”产业基金独家投资，小壹智能科技集团完成B轮融资，是一家宠物智能产品制造商，为宠物品牌提供从产品定义、设计研发，到供应资源整合，再到生产制造、售后支持的全流程服务，产品涵盖智能饮水机、喂食器、智能玩具，全自动智能猫厕所等，广泛布局智能化、科技化等系列产品，旨在打造全球最大的宠物智能产品生产供应基地。该产业基金得到了中宠股份、依依股份、源飞宠物、天元宠物、来伊份等基石投资人的支持。我们认为，随着养宠人群的增长，智能宠物用品一方面可有效解决因工作繁忙而无法及时照顾宠物的“空巢宠物”问题，另一方面可满足宠物主日益增长的科学化、精细化的养宠需求。考虑到随着人工智能、物联网、大数据等技术的不断发展，智能宠物用品行业有望迎来发展空间。
多企业跨界布局宠物行业，宠物经济热度攀升。据界面新闻、动点科技、联想官网、海尔智能洗衣机、新乳业、新京报、证券时报网、联合利华官网、南都周刊、朝阳集团官网、联商网和CCFP华中宠博等，随着消费者对宠物价值的进一步认可和消费力的提升，我国宠物市场经济呈现持续增长的趋势。据艾媒咨询数据，2023年中国宠物经济产业规模达5928亿元，预计到2028年市场规模有望达11500亿元。向好的市场趋势推动多行业跨界布局宠物赛道：1）宠物电器：小米投资宠物智能硬件品牌“猫猫狗狗”，并陆续推出了智能宠物饮水机和智能猫砂盆等产品，此外还领投过定位于猫咪全品类生活方式的“FURRYTAIL尾巴生活”。2022年OPPO也涉足到了宠物电器领域，推出了生态产品智能猫砂盆。此外，联想、海尔等巨头也陆续进入宠物电器市场。2）宠物食品：伊利公司推出了“one on one”宠粮定制服务，通过考虑宠物的个体特征，为宠物提供精准的健康饮食方案，以及推出自有品牌“依宝”，专注于解决宠物肠胃健康问题。贝因美通过间接持股方式成立了贝因美（杭州）宠物食品有限公司，推出了宠物分阶乳品系列产品。2025年1月，巴比食品成立全资子公司贝雅福（上海）宠物食品公司，也进军宠物食品及用品赛道。3）宠物清洁护理：联合利华创立品牌哆力星球，布局宠物赛道。立白集团通过其子公司朝云集团进军宠物护理市场，朝云集团目前拥有“倔强的尾巴”和“倔强的嘴巴”两个宠物品牌，主打宠物除菌喷雾、宠物香波、猫条等产品。4）宠物零售：盒马多次尝试宠物业务，2023年盒马在APP内上线“宠物服务”频道，消费者可在线预约猫、狗洗澡、美容，由专业宠物护理师、宠物美容师上门提供服务，24年上架猫粮、狗粮、猫砂等40余款宠物商品。原盒马创始人侯毅创立了宠物食品新零售品牌“派特鲜生”，首店已于25年在上海开业。名创优品则在淘天、抖音等线上电商渠道上线了宠物用品官方旗舰店，主推猫砂产品，并在超百家线下门店增设了宠物产品专区。我们认为，当前宠物经济热度不可小觑，但也充满挑战，具备产品研发能力、品牌建设能力、渠道拓展能力、资金实力和资源整合能力等多方面实力的企业有望在行业迭代出清中立足。
投资建议
建议关注：1）布局宠物智能化及人宠互动领域的天元宠物、依依股份、源飞宠物；与星宠王国签署犬猫行为识别智能化研究合作协议的中宠股份；2）推出宠物移动看护摄像机的萤石网络、推出宠物智能检测/自动识别/实时监控产品“皮克方”的贝仕达克；3）于“讯飞超脑2030计划”中提出打造陪伴机器宠物的科大讯飞；4）发行AI情感陪伴机器人的汤姆猫5）跨界布局宠物赛道的小米集团、海尔智家、伊利股份、贝因美、联合利华、阿里巴巴、名创优品。
风险提示
消费复苏不及预期；市场竞争加剧；宏观经济波动等。
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北交所宠物食品第一股，全品类发展拓宽盈利空间
1）深耕行业二十余年，产品矩阵不断丰富。公司自成立以来，专注于宠物食品领域的生产和销售，不断丰富产品种类，目前涵盖主粮、冻干、肉干、罐头、饼干、洁牙骨、肉粉等系列1000多个SKU，出口到德国、俄罗斯、美国、芬兰、日本、韩国、荷兰、捷克等全球多个国家和地区。公司一直将产品的自主研发和技术创新作为持续发展的动力，2018-2023年研发费用CAGR为13.77%，研发费用率高于同行业可比公司。截至2024年11月22日，公司新获得专利授权8个，较去年同期增加166.67%
2）业绩增长稳定，境内业务占比提高。公司2023年营收6.96亿元，2019-2023年CAGR为19.09%，2024年前三季度营收同比增长14.75%；2023年归母净利润6840万元，2019-2023年归母净利润CAGR为23.29%，2024年前三季度归母净利润同比增长15.14%。境内收入增长迅猛且占比不断提高。境内收入从2018年的0.77亿元增长到2023年的2.82亿元，CAGR为29.64%，收入占比从2012年的7.63%上升到2023年的40.57%。境外收入依然保持稳定增长。境外收入从2018年的2.61亿元增长至2023年的4.14亿元，CAGR为9.67%。
3）控股股东是鸭制品龙头企业，股权集中稳定。公司股权集中，结构稳定，实际控制人为郭洪谦、郭百礼父子，共持有公司22.55%的股份。其中，郭洪谦通过控股股东天成集团持有公司17.79%股份，郭百礼直接持有公司4.76%的股份。
业层面：宠物市场规模持续扩大，国产品牌替代是大势所趋
1）全球市场：根据欧睿数据，2021全球宠物食品行业零售市场规模达1158.7亿美元，同比增长12.08%。随着宠物食品市场发展成熟，预计全球宠物食品市场规模将在2029年达到1995.38亿美元，2023-2029年CAGR为6%。
2）国内市场：宠物数量持续增长，2024年，宠物狗和猫总数为12411万只，同比增长2.1%。宠物消费市场持续扩大，2024年，城镇宠物（狗和猫）消费市场3002亿元，同比增长7.5%。预计从2025年到2027年，消费市场分别达到3311亿元、3656亿元和4042亿元。作为宠物消费市场的主体部分，宠物食品市场规模持续增长。宠物食品产业贯穿宠物抚养的整个生命周期，且伴随着消费升级的过程不断提高消费频次，有望带来人均消费量及消费金额的不断提升。我国宠物食品行业规模2026年有望达到1140亿元。宠物主粮占据主导地位。根据2023年数据显示，主粮在宠物食品消费中占比达67.50%。随着经济水平的发展和个性化精细化喂养需求增多，宠物零食市场份额有望逐步扩大。
3）格局结构：国内行业集中度有待提升，国产替代是大势所趋。据欧睿，2023年美国宠物食品企业TOP10的市场份额为76.10%，日本为85.30%，而我国只有31.30%。在国内市场，国产宠物食品品牌份额不断增加。1998年至2023年间，曾经独占鳌头的玛氏市占率从86%跌至11%，而以乖宝（麦富迪）为代表的国产品牌市占率从2.4%飙升至5.5%。
4）发展趋势：年轻宠主数量持续攀升，线上购买成主流趋势。用户端：宠主年龄发生显著变化。90后与00后合计占养宠主人份额的65%以上，成为宠物市场的主力军。产品端：营养配比、配料组成、品牌知名度是宠主最为关注的决策因素，占比分别为59.3%、49.2%、29.0%。宠物零食主要使用场景集中在宠物互动、奖励、主粮调剂及特定营养补充，存在较大的创新空间及成长潜力。渠道端：线上渠道在宠物食品市场中的整体份额不断提升，成为宠物行业最为重要的消费渠道；据德勤，预计2026年电商渠道份额占到72%。
公司层面：全品类产品布局，海内外双线发力
1）利用研发优势巩固零食基本盘，高性价比策略布局主粮市场。为迎合年轻养宠人群对宠物零食品类的喜爱，公司优化主要零食品类——肉干的口感和风味，2019年到2023年，肉干的营收从近3亿元增加到4.33亿元。此外，公司2022年开始积极布局主粮项目，以性价比作为主打优势，2024H1主粮业务为公司贡献12.09%的营业收入。
2）国内市场自有品牌积极突围，海外扩张代工市场步履不停。国内市场方面，公司通过建设自有品牌、丰富产品矩阵、完善渠道布局、加大销售费用投入积极开拓市场，国内订单持续增长。国外市场方面，公司出口产品以OEM为主，客户大部分为欧洲知名宠物产品品牌商，2023年，公司在柬埔寨新设子公司，主要负责推进宠物零食境外项目建设并全力开发美国市场，有望进一步扩大海外业务版图。
3）线上线下渠道双轮发动，发力营销抢占用户心智。公司加大国内市场的开发力度，大幅增加网络服务费及广告宣传费投入，积极推广主粮产品和自有品牌。线下渠道方面，2018—2021年上半年，公司产生销售收入的渠道商数量分别为130家、163家、185家和197家，合作基础深厚，营销网络布局成效显著。线上渠道方面，公司已在天猫、京东、拼多多等电商平台开设线上品牌旗舰店或专营店，积极拥抱营销新模式。
4）公司背靠母公司鸭业龙头，上下游优势突出。禽类是宠物食品的主要原材料，公司控股股东天成集团作为鸭业龙头，可为公司提供稳定的原料供给。同时，公司与核心客户之间已经形成长期、稳定的业务关系，2019-2023年三大客户销售额始终保持稳定向上趋势。
IPO释放产能，增强核心竞争优势。此次IPO募集资金8121万元，主要用于“年产3万吨宠物主粮项目”、“研发运营支持中心项目”，适应行业发展趋势，实现生产线的自动化、智能化，增强自主研发能力，扩大宠物食品种类，规避产品同质化风险，获取更高产品溢价，使公司在激烈的市场竞争中保持优势、掌握主动。
给予“增持”评级：预计2024-2026年公司营业收入分别为7.84/9.74/11.89亿元，归母净利润为0.85/1.08/1.35亿元，当前股价对应PE分别为19.9/15.8/12.6倍。公司注重技术创新，积极发展国内市场，拓展宠物主粮赛道；我们看好公司的长期发展，结合可比公司平均估值水平，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示:市场竞争加剧的风险；宠物食品行业增速下降的风险；原材料价格波动风险；海外消费不及预期风险；汇率波动风险；海外经营风险；国内市场开拓不及预期风险；客户相对集中的风险；研究报告中使用的数据或信息更新不及时风险。
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抖音宠物行业全年销售总额超过133亿，保持较高增速
宠物行业品类分布：宠物食品领涨
麦富迪体量最大（且保持增长），鲜朗和笑宠的增速最快
爆款产品均以宠物消耗品为主（粮和猫砂）
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本报告导读：
种子：玉米现货价格继续上涨，关注春耕备货。宠物：京宠展召开，看好宠物经济蓬勃发展，关注国产品牌新品动向。饲料行业：饲料竞争再起。
投资要点：
种业：玉米现货价格继续上涨，关注春耕备货
上周玉米现货价格继续上涨，突破2218元/吨，延续年初以来的涨势。2025年在美国加征关税背景下，我国玉米粮食进口或进一步缩减，看好2025年玉米粮价景气度回升。近期农业农村部发布19项课题目录，包括“保障国家粮食安全的路径选择”、“粮食作物大面积单产提升瓶颈制约与对策研究”等，体现政策对于粮食安全的重视。转基因技术应用推动种业格局进一步改善，品种竞争力强、技术储备领先的公司有望受益。春耕在即，建议关注种子经销商补货情况，具备强竞争力的品种或在25Q1再迎来一波销售增量。
宠物：京宠展召开，看好宠物经济蓬勃发展，关注国产品牌新品动向。
开年第一个大型宠物展会京宠展2月27日在北京召开，乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、路斯股份等国内上市公司均设有自主品牌的展位。乖宝宠物展出霸弗天然粮2.0，主打益肠看点；中宠股份展出100%鲜肉粮小金盾和高汤新品。头部品牌有望推动产品创新迭代、加大营销推广，为上半年的品牌销售助推，建议关注头部品牌的新品动向。
饲料：饲料竞争再起。
2025年年初以来，玉米价格从2100元/吨上涨至2200元/吨，豆粕价格从2900元/吨上涨至3800元/吨，原料价格上涨推动饲料价格上涨，上周育肥配合料均价上涨至3390元/吨，肉鸡配合料上涨至3510元/吨。
复盘历史来看，原料价格上涨，龙头饲料公司受益于采购优势和配方优势，可获取市占率提升或吨利提升。我们认为2025年饲料行业一方面受益于养殖存栏上升，另一方面龙头公司优势凸显，继续推荐饲料板块。
投资建议：禽板块推荐标的：圣农发展、益生股份、立华股份；后周期推荐标的：科前生物、海大集团；生猪推荐标的：牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团；推荐标的：丰乐种业、荃银高科、隆平高科、大北农。受益标的：康农种业；宠物板块推荐标的：乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、瑞普生物。
风险提示：大宗农产品价格波动风险、养殖疫病风险、自然灾害风险。
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本报告导读：
种子：玉米现货价格继续上涨，关注春耕备货。宠物：京宠展召开，看好宠物经济蓬勃发展，关注国产品牌新品动向。饲料行业：饲料竞争再起。
投资要点：
种业：玉米现货价格继续上涨，关注春耕备货
上周玉米现货价格继续上涨，突破2218元/吨，延续年初以来的涨势。2025年在美国加征关税背景下，我国玉米粮食进口或进一步缩减，看好2025年玉米粮价景气度回升。近期农业农村部发布19项课题目录，包括“保障国家粮食安全的路径选择”、“粮食作物大面积单产提升瓶颈制约与对策研究”等，体现政策对于粮食安全的重视。转基因技术应用推动种业格局进一步改善，品种竞争力强、技术储备领先的公司有望受益。春耕在即，建议关注种子经销商补货情况，具备强竞争力的品种或在25Q1再迎来一波销售增量。
宠物：京宠展召开，看好宠物经济蓬勃发展，关注国产品牌新品动向。
开年第一个大型宠物展会京宠展2月27日在北京召开，乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、路斯股份等国内上市公司均设有自主品牌的展位。乖宝宠物展出霸弗天然粮2.0，主打益肠看点；中宠股份展出100%鲜肉粮小金盾和高汤新品。头部品牌有望推动产品创新迭代、加大营销推广，为上半年的品牌销售助推，建议关注头部品牌的新品动向。
饲料：饲料竞争再起。
2025年年初以来，玉米价格从2100元/吨上涨至2200元/吨，豆粕价格从2900元/吨上涨至3800元/吨，原料价格上涨推动饲料价格上涨，上周育肥配合料均价上涨至3390元/吨，肉鸡配合料上涨至3510元/吨。
复盘历史来看，原料价格上涨，龙头饲料公司受益于采购优势和配方优势，可获取市占率提升或吨利提升。我们认为2025年饲料行业一方面受益于养殖存栏上升，另一方面龙头公司优势凸显，继续推荐饲料板块。
投资建议：禽板块推荐标的：圣农发展、益生股份、立华股份；后周期推荐标的：科前生物、海大集团；生猪推荐标的：牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团；推荐标的：丰乐种业、荃银高科、隆平高科、大北农。受益标的：康农种业；宠物板块推荐标的：乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、瑞普生物。
风险提示：大宗农产品价格波动风险、养殖疫病风险、自然灾害风险。
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本期投资提示：
本周申万农林牧渔指数下跌0.9%，沪深300下跌2.2%。个股涨幅前三名：宏辉果蔬（12.1%）、福成股份（8.7%）、雪榕生物（7.9%），跌幅前三名：神农科技（-10.6%）、荃银高科（-10.5%）、中基健康（-8.9%）。
投资分析意见：景气赛道继续推荐宠物食品；3月更新推荐，左侧重点关注生猪养殖。近期乖宝主品牌麦富迪旗下主要产品线迭代升级，核心产品配方、包装、细分卖点全面更新，产品价格同步上调。头部宠企毛利率上行的逻辑继续兑现；生猪养殖行业头均盈利回落至50元/头以内，3月或跌至盈亏平衡线以下，催化左侧产能去化第一波行情。推荐关注：乖宝宠物、中宠股份、牧原股份。
宠物食品：麦富迪旗下核心产品线迭代升级，头部宠企客单价上行、毛利率提升的逻辑继续兑现。本周麦富迪旗下核心产品线barf系列天然粮官宣从1.0升级至2.0版本，配方、包装、细分卖点全面升级，参考弗列加特2024年四季度产品迭代升级至2.0后，月度销售情况持续向好，barf系列的更新有望再次拉动麦富迪品牌销售。与此同时，产品升级迭代后，销售单价小幅上调，有望带动毛利率继续上行。投资分析意见：2025年是宠企上行企业产品线更新大年，乖宝：麦富迪旗下barf系列运营独立性逐步提升，品牌力渐显，与此同时，汪臻醇品牌调性逐步明确，有望在年内开启较大规模的营销宣传；中宠：顽皮旗下主粮产品迭代升级，年内预计将继续推出主粮新品；佩蒂：2025年明确加大主粮板块布局，温州主粮工厂有望于二季度投产。推荐乖宝宠物、中宠股份，关注佩蒂股份。
生猪养殖：猪价小幅震荡下跌，关注板块左侧产能去化投资机会。据涌益咨询，本周全国外三元生猪销售均价为14.70元/kg，周环比-0.7%。散户大猪出栏积极性提升，本周出栏均重有所增加：据涌益咨询，本周出栏均重126.52公斤，周环比+0.84公斤。标肥价差收窄，二次育肥进场减少，导致供给压力加大；预计成本攀升叠加较弱的未来猪价预期或抑制二育后续入场积极性。当前猪价下养殖场户盈利显著收敛：本周自繁自养与外购仔猪养殖利润分别为43.08、9.39元/头，部分养殖主体重陷亏损。考虑到前期母猪产能增加与生产效率效应的体现，预计3月猪价或跌至盈亏平衡线以下，行业产能调减重启（前期数据已有验证，1月末能繁母猪存栏4062万头，环比0.4%，农业农村部）。投资分析意见：中短期来看，参考养殖成本平均水平，当前行业或再次面临微利甚至亏损，养殖亏损压制现金流的现实与行业普遍悲观的预期交织，产能或有所调减，板块左侧投资机会或将到来；展望2025年，猪价周期趋势走弱，重视头部猪企资产负债表修复与股东回报，优质猪企中长期价值凸显，建议关注牧原股份，温氏股份等。
种植业与种业：关注“中央一号文件”相关主题，粮食安全依然为重中之重，重视“农业新质生产力”，关注种业产业化变革趋势与农业科技、智慧农业发展。具体来看，本次“中央一号文件”的主要内容中粮食安全仍为重中之重，生物育种端再提“种业振兴”，产业化继续推进。提出继续深化土地制度改革，并首次提出农业新质生产力，培育农业科技领军企业。投资分析意见：关注生物育种产业化变革趋势，重视农业科技、智慧农业发展。建议关注隆平高科、登海种业、大北农等。
肉鸡养殖：白羽肉鸡鸡苗稳中回升，毛鸡反弹上涨。据涌益咨询，本周白羽肉鸡商品代鸡苗均价2.19元/羽，周环比+12.3%，同比-34.82%；本周白羽肉毛鸡价格底部反弹回升，全国棚前成交均价为2.99元/斤，周环比+4.2%；前期毛鸡超跌，屠宰企业超负荷宰杀，低价鸡源被争夺市场供给减少，驱动短期毛鸡价格上涨。鸡肉分割品价格议价后企稳，本周全国鸡肉分割品综合售价为8910.83元/吨，环比-0.4%，同比-9.3%。投资分析意见：短期看毛鸡仍将有所反弹；中期看，终端消费需求仍是制约当前白鸡景气的核心因素。关注消费端，尤其是餐饮与团膳需求在复工、开学后的改善情况。板块估值底部，需求端触底，向上存较大改善空间，建议关注圣农发展等。
风险提示：生猪、肉鸡价格持续低迷；转基因玉米推广进程延后；养殖疫情爆发。
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鲜粮是宠物食品消费升级&拟人化的新方向
产品：宠物鲜粮是以人类可食用级别的新鲜肉类（如三文鱼、牛肝）、果蔬为主要材料，通过科学营养配方，简单调制而成；原材料肉眼可见，无过度加工，无防腐剂，含水量高，须阴凉或冷藏保存，开袋即食，动物蛋白高达70%以上的宠物主粮。鲜粮产品可以划分为现制鲜食与冷餐鲜食，现制鲜食一般为线下门店或中央厨房现场制作，当日生产、当日配送、食材现场可见，强调“零库存”；冷藏鲜食为工业化生产的全价主粮，由于已经经过高压或高温灭菌，保质期延长（仍需低温储藏），开袋即食，典型为FreshPet。
优势：宠物鲜粮是宠食拟人化的又一方向，它把人对生鲜饮食的要求，移植到宠物口粮上。防腐处理上，对比传统干粮产品，鲜粮强调无人工防腐剂（如山梨酸钾）、诱食剂和化学添加剂，依赖冷链或灭菌技术保鲜，干粮等产品则需要其他防腐处理，低端产品亦有防腐剂添加等问题。含水量上，鲜粮含水量通常在60%-84%，高于干粮（10%-12%）和湿粮（32%-75%），有助于预防宠物泌尿系统疾病。营养吸收上，鲜粮因未过度加工，蛋白质和脂肪更易消化吸收，而干粮因高温膨化可能导致营养流失。
劣势：运输储存成本高，鲜粮工艺要求下需全程冷链运输（冷藏温度0-4℃），保质期短（未开封冷藏时间多为数月，开封后需24小时内食用）；高价格，由于冷链运输与较短的保质期且产品往往含肉量较高，鲜粮产品价格显著高于传统膨化粮（FreshPet无谷牛肉鲜狗粮价格约7.5美元/磅，对比美国第一品牌蓝爵普通犬干粮价格约为2.8美元/磅）。
海外兴起：强渠道&供应链壁垒推动FreshPet引领鲜粮发展
Freshpet成立于2006年，是美国首家专注于宠物鲜粮的企业，其以“人类级新鲜”理念切入高端市场。其产品采用人类食品级原料（FDA认证），不含防腐剂和人工添加剂，定位宠物食品中的“健康升级”品类，填补了传统干粮与湿粮之间的空白。FY24，公司全年营收9.75亿美元（+27.2%），19-24年CAGR达32.5%，FY24公司实现净利润4693万元，历史首次实现盈利。
截止24Q4，FreshPet在美国犬粮市场市占率3.4%，在冰鲜粮品类中市占率96%，龙头地位稳固。
产品：FreshPet产品定位高端，价格带处于较高水平，产品&矩阵丰富，覆盖猫狗全品类，主要系列包括Vital（主打无谷）、Nature's Fresh（主打天然环保）、HomeStyle Creations（主打产品概念带着家常菜的温馨味道）、Dog Joy（中端狗零食）、Deli Fresh（主打无谷，较Vital平价）、FreshPet Delivery（主打个性化定制，即根据宠物主宠物特点定制产品并冷鲜送货上门，为所有系列中价格最高的系列）。公司产品质量突出，用户粘性高，重度用户占比持续提升，贡献核心收入，FY24公司产品已经进入约1350万家庭，年均消费额约105美元，其中重度使用家庭约210万，占总家庭数15%，年均消费额474美元，贡献整体收入比重达到69%。
渠道：通过冰柜卡位线下渠道，竞争优势凸显。基于公司鲜粮产品定位与美国线下为主的渠道格局（21年美国宠物线下渠道占比77.7%，且其中宠物店&宠物医院等专业渠道为建立品牌心智的重点去打），公司渠道主要为在北美线下商超广泛铺设冰柜产品，形成公司产品的“专属货架”。截止FY24，FreshPet已经在美国拥有2.8万个线下零售点，其中22%的零售点拥有2-3个冰柜，剩下的零售点拥有一台冰柜，且多冰柜零售点占比在持续提升中。渠道结构上，传统零售渠道占比82%（包括小部分电商），宠物专卖店18%。
供应链：由于鲜粮生产制造全流程对时效要求较高，FreshPet在全国范围已布局Bethlehem Kitchen（6条线）、Kitchen South（3条线）、Ennis Kitchen（5条线）三大生产基地，同时三大工厂均计划扩张，其中Ennis Kitchen产能计划翻倍。在产能布局基础上，在包装保鲜等技术角度公司亦有布局，如Bethlehem Kitchen2025Q4将启用新的袋装产品生产技术。
国内跟进：派特推进鲜粮模式本土化改造
海外快速发展过程中，国内企业亦开始布局，2月22日盒马生鲜创始人侯毅跨界主导的宠物食品新零售项目——派特鲜生（Pet&Fresh），首店正式落地上海长宁区海粟文化广场。
派特鲜生门店模式在保留鲜粮产品特点同时，充分进行了本土化改造，具体看：
渠道：不同于海外线下渠道为主，我国线上渠道为主，23年达到65.9%，且占比持续提升中，针对国内市场渠道特点，派特生鲜并不依赖冰柜进行线下拓展，而是在线下建立门店，门店通过多元产品陈列（包括鲜粮），作为引流与展示入口，同时接入线上下单渠道（外卖、官方小程序），3公里30分钟送达，达成更便捷的消费体验。实际上，目前的派特鲜生门店更类似于提供预制&现制鲜粮产品的宠物食品、用品线下专卖店。从门店大小看，线下面积约200平方米，店内包含3个冷冻柜、2个冷鲜柜、约20余个非鲜食货架。门店计划上，派特鲜生以自营连锁的Mall+商场+社区三种店型模式，计划年底开出100家门店，完成上海主要城区的覆盖。
产品：性价比突出。派特鲜生以新鲜食材、鲜骨肉为主的膳食结构，摒弃传统的单一干粮和工业化营养添加剂，倡导新鲜食材的多样性，来满足宠物营养丰富性的需求。以冷冻新鲜食品为例，派特鲜生采用如HPP高压低温杀菌等先进技术，确保食品在加工过程中最大限度地保留营养成分和美味。除了鲜粮外，为了保证线下门店的客流&复购，派特鲜生也提供其他多品牌主粮、零食、用品、药品等宠物所需全部产品。
供应链：目前门店陈设鲜粮产品主要供应商为河南中誉宠物。派特鲜生在供应商合作方面，提出了“裸价采购”和“阳光采购”的战略，摒弃了传统零售中的各种“苛捐杂税”，从而形成价格竞争优势，在其商品规划中，自有品牌（PB）商品占比将超过50%以上。门店提供，9.9元/10个的狗狗专属美味肉包，9.9元/2.5公斤的混合豆腐猫砂，24.9元/500克现制现售以纯肉（牛肉、鸡肉、虾、鱼、三文鱼、蔬菜等，消费者可以自选）为主新鲜猫粮和狗粮，并将长期维持该价格，性价比极为突出。此外我们对比看，其他品牌产品价格与线上价格较为接近，相比于其他线下渠道性价比优势明显。
投资建议
宠物食品行业创新是不变的旋律，复盘看，龙头企业多前瞻布局细分成长赛道，依靠先发优势跟随赛道成长实现份额提升。24年烘焙粮兴起让鲜粮、弗列加特等品牌突围，25年国内鲜粮市场方兴未艾。在不断变化的宠物食品市场，不变的是具有强消费者需求洞察、研发、创新能力的企业才能抓住细分赛道机遇。推荐供应链实力突出、研发创新布局深厚的上市龙头：乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份。
风险提示
原材料价格波动、行业竞争加剧、品牌成长不及预期
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深耕动物保健领域二十余载：瑞普生物是国内动物保健品行业领军企业，成立于1998年，主要产品有生物制品、药物原料、药物制剂、饲料添加剂等，2013-2024年公司通过内生和外延营收从7.6亿元增长至22.5亿元，复合增速为11.5%。2024年前三季度公司营收为17.5亿元，同比增长10.1%，在二季度通过收购方式将口蹄疫疫苗业务并表；归母净利润为2.5亿元，同比下降10.6%，上半年公司面临下游养殖成本管控的影响，业绩受到较大挑战。
下游需求有望回暖，宠物医疗快速发展：我国兽药行业具备成长性，2013-2023年规模复合增速5.4%，同时具有周期性，下游畜禽养殖周期持续景气有利于动保需求修复。中国宠物医疗规模不断增长，2021-2024年复合增速为5%，且国产替代进程正在加速；宠物医院竞争格局较为分散，且盈利能力有较大提升空间。公司前瞻性布局宠物医疗板块，有望优先受益于行业的快速发展。
禽用产品地位稳固，畜用产品逐步完善：公司在禽苗业务地位稳固，对主要病毒性疫病有相应的疫苗产品布局，并且2024年鸡新城疫活疫苗、鸡传染性支气管炎活疫苗、新支二联苗以及新法流三联苗批签发次数均位列第一。公司畜用产品起步相对较晚，但经多年布局，猪蓝耳疫苗、乙脑疫苗、奶牛乳房注入剂等产品竞争力位于行业前列，并与多个家畜大型养殖集团建立战略合作关系，完成了口蹄疫疫苗资产的收购，促进家畜板块进入高速增长期。
宠物板块研发和渠道优势加持，三瑞齐发未来可期：公司实现国产猫三联疫苗第一个上市销售，打破国外长达近20年垄断，2024上半年发货100万头份，成为公司宠物产品的又一个千万元级爆品，未来新一代驱虫药、犬四联、猫四联等产品陆续上市，进一步完善产品管线。公司于2024年公告，拟收购中瑞供应链和瑞派宠物医院部分股权，加强宠物板块渠道端布局和协同。
投资建议：公司在禽用产品保持领先地位，同时内生+外延积极布局畜用产品，未来重点发展宠物板块业务，业绩有望实现持续增长。我们预计公司2024-2026年实现营业收入24.52/33.33/37.98亿元，归母净利润3.89/4.89/5.58亿元，参考2月27日收盘价，PE分别为20/16/14倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：动物疫情风险；市场竞争风险；产品开发风险；应收账款较高的风险；商誉减值风险；大股东质押率偏高风险
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行情回顾：1月农林牧渔行业表现强于对标指数。根据Wind数据统计，2025年1月，农林牧渔（中信）指数下跌2.12%，在中信一级30个行业中排第14位；同期沪深300指数下跌2.99%，农林牧渔跑赢对标指数0.87pcts。从子行业来看，1月宠物食品板块涨幅居前，水产加工板块跌幅居前。
生猪养殖：2025年1月全国生猪（外三元）交易均价15.77元/公斤，环比跌幅0.25%，同比涨幅10.82%。1月养殖端出栏积极性提升，加快出栏节奏，但下游需求表现一般，市场整体处于供过于求态势，价格震荡下滑。前一轮能繁母猪产能去化反应至2024年生猪出栏层面，推动2024年猪价同比上涨，叠加成本价格的改善，养殖端盈利水平全面回升，预计2024年全年行业相关上市公司业绩有望迎来拐点。
白羽鸡：2025年1月，白羽肉鸡鸡苗均2.49元/羽，均价环比下滑1.31元/羽，同比下跌0.24元/羽；白羽肉鸡均价3.65元/斤，环比下滑0.07元/斤，跌幅1.88%；同比下滑0.21元/斤。1月鸡源供应量相对充足，但是需求方面较为平淡，叠加春节假期影响导致企业屠宰量减少，毛鸡价格弱势小幅下滑。随着成本压力缓解和鸡价的企稳反弹，有望推动养殖行业利润弹性逐步释放，行业相关上市公司盈利水平将持续改善。
宠物食品：根据饲料工业协会发布，2024年宠物饲料产量159.9万吨，增长9.3%，在行业整体产量下行趋势下，宠物饲料维持逆势增长。短期来看，中国宠物食品出口数据回暖，由于2023年上半年基数较低，预计相关公司基本面有望迎来改善；长期来看，养宠家庭渗透率的持续提升和养宠家庭平均消费水平的进步，将是推动我国宠物经济稳步增长的主要驱动因素。
投资建议：目前行业市盈率、市净率均低于历史估值中枢，处于相对低位，未来有望迎来估值回归，维持行业“强于大市”的投资评级。建议关注牧原股份（002714）、海大集团（002311）、秋乐种业（831087）、乖宝宠物（301498）、中宠股份（002891）、佩蒂股份（300673）。
风险提示：畜禽价格大幅波动，粮价大幅波动，动物疫病的发生；我国生物育种商业化应用不及预期；食品安全问题，自然灾害事件。
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天元宠物(301335)
投资要点：
公司系国内宠物行业先行者之一。国内宠物行业在上世纪九十年代尚处于起步阶段，自2010年左右才迎来快速发展。公司创业团队于1998年便开始从事宠物行业，创业初期以宠物窝垫与猫爬架为主要产品，率先进入国际宠物市场。随着市场覆盖、客户数量、团队规模及开发能力的积累与提升，公司逐步将产品品类拓展至宠物玩具、宠物服饰、宠物日用品、电子产品及宠物食品等多品类宠物产品。经过长期、广泛的客户开发与合作服务，公司逐步积累了具有行业先发优势、覆盖全球宠物市场的优质客户资源。公司合作客户广泛分布于欧洲、北美、大洋洲等主要发达地区，其中包括多家国际知名的大型连锁综合商超、专业宠物产品连锁企业及电商企业。
全品类覆盖。针对销售宠物用品的综合零售商超、专业连锁企业及线上电商企业等下游客户普遍倾向于进行一站式、多频次、多品类的产品采购，公司逐步建立了基本覆盖全品类宠物用品的设计开发能力。经过二十余年的发展积累，公司逐步建立了一支覆盖品类广、市场响应快的产品开发团队。目前公司产品主要包括宠物窝垫、猫爬架、宠物玩具、电子用品、宠物服饰、宠物牵引用具等宠物用品与宠物食品，实现了对宠物居住、饮食、玩耍、服饰、清洁、出行及人宠互动等多场景、全品类产品的广泛覆盖。
持续开拓境内外市场。公司主要通过向境外大型连锁零售商、专业宠物产品连锁店以及线上电商平台贴牌销售的方式进入境外宠物市场。公司境外销售以美洲、欧洲、澳大利亚和日本等国家和地区为主。公司通过持续参加展会向客户展现公司最新产品，并通过与客户不断进行市场趋势、产品样式、功能开发等情况的交流，与客户形成了广泛、深入的合作关系，积累了一批优质的下游客户。针对国内市场，公司制定了线上与线下并重的销售模式，并在原有宠物用品的基础上增加了宠物食品业务，对境内业务采取了以食品带动用品拓展国内线上与线下渠道、促进宠物食品与宠物用品协同销售的发展策略。
投资建议：预计公司2024-2025年EPS分别为0.68元和0.80元，对应PE分别为36倍和31倍。国内外宠物市场仍有望保持较快增长，国内市场增速更快，国内优质企业有望受益。公司系我国宠物行业先行者之一，全品类覆盖，持续开拓境内外市场，已具备一定竞争优势，未来发展可期。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示。汇率波动、境外市场环境变化的风险、竞争加剧、境内外市场开拓等风险。
造纸：3月浆价延续上行，欧盟装饰原纸反倾销初步落地。Suzano宣布3月亚洲价格上涨$20、欧美价格上涨$60。海外供应端检修、罢工持续发酵，浆厂挺价态度坚决。国内造纸供应端扰动延续（晨鸣除黄冈基地正常运转外，寿光基地仅恢复23.23%产能，其余主要生产基地停机检修已超3个月），国内纸企成本支撑背景下，1）白卡/文化纸后续提价稳步落且仍有提价计划；2）包装纸价格或以震荡为主；3）特纸需求结构成长、整体稳健，旺季价格有望小幅提涨。此外，近日欧盟对中国装饰原纸反倾销初裁落地，根据我们测算，本轮反倾销税率加征后中国企业价格将接近欧盟本土企业成本，我国企业目前利润较丰厚，未来通过调价等手段，仍有望保持竞争优势。关注浆纸一体、盈利改善的太阳纸业、仙鹤股份、玖龙纸业等。
出口：订单延续平稳，关税影响分化。关税协商层面：1）嘉益股份、哈尔斯、浩洋股份、依依股份等替代难度较高，我们预计关税主要由客户承担；2）匠心家居、永艺股份、共创草坪、天振股份、梦百合、乐歌股份等海外产能充沛，有望受益于订单转移；3）建霖家居、家联科技、浙江自然、英科再生等海外产能提升、影响逐步弱化；4）跨境中致欧科技、赛维时代、恒林股份等加速供应链外移、并有望调价降低影响；5）玉马科技、西大门、吉宏股份、久祺股份、松霖科技等美国占比较低，影响有限。订单跟踪层面：1）嘉益股份、哈尔斯、浙江自然等受益于需求景气、客户扩张，我们预计Q1订单&出货有望实现30%左右或以上增长，永艺股份有望实现20%左右或以上增长；跨境业务延续高增，我们预计25Q1卡罗特、赛维时代、华凯易佰（含通拓）、西大门、乐歌股份等有望实现30%左右增长。2）匠心家居、致欧科技、家联科技、恒林股份、英科再生、共创草坪、玉马科技等有望实现双位数以上增长。3）建霖家居、松霖科技、浩洋股份、英派斯等预计表现平稳。此外，天振股份24H2订单逐步复苏，我们预计25Q1同比低基数下增速靓丽。
跨境电商：跨境业务延续高增，头部卖家经营业绩释放可期。致欧科技发布回购计划，拟用于实施员工持股或股权激励计划，2025公司加速推进供应链全球化进程，叠加海运价格指数下降，盈利有望释放。我们预计赛维时代、卡罗特、傲基、华凯（含通拓）等25Q1均有望实现20%以上增长，赛维、卡罗特、傲基等25年增长预期亦超30%。行业层面，关税因素将加速行业出清，头部卖家全球供应链能力、产品能力等核心优势进一步凸显，飞轮效应有望逐步显现。关注盈利能力领先、全球布局持续深化的安克创新、致欧科技、卡罗特、傲基股份、赛维时代、恒林股份等，结构性成长的华凯易佰、吉宏股份等。
新型烟草：菲莫国际CAGNY发表演讲，看好美国市场发展机遇。2024年全球尼古丁市场中（销量口径估算），卷烟/HNB/雾化/口含烟草占比分别约为86%/7%/6%/1%，公司在各细分领域中市占率分别约为24%/75%/5%/42%。目前美国为全球最大尼古丁市场（除中国），卷烟/雾化/尼古丁袋/传统口含/雪茄等其他占比分别为47%/30%/6%/11%/6%，公司认为IQOS除替代传统卷烟外，亦能吸引雾化烟民（许多雾化烟民并未完全放弃卷烟），美国或在中期成为其最大收入来源国，英美烟草美国市场的HNB发展迫在眉睫。关注深度绑定全球烟草龙头的思摩尔国际。
消费：润本打法思路清晰，布鲁可预期差创造机会，镜片功能化愈发显著。润本股份线下渠道占比有望持续提升。电热蚊香液线下贡献增长点，发力室外驱蚊喷雾；25H1重视啫喱防晒、陆续完善防晒矩阵；青少年系列核心好功效（控油祛痘），我们预计新产品4月初上市。布鲁可海外市场目标乐观、下沉市场9.9元变形金刚产品竞争力突出，货架占领力+产品力竞争优势明显，短期波动不改成长。中国眼镜展中镜片功能化、定制化越发显著，核心产品聚焦青少年离焦、多焦点渐进，变色镜片等。关注传统消费复苏可期的公牛集团，结构性成长的百亚股份、登康口腔、润本股份、布鲁可、乖宝股份、中宠股份、雅迪控股、爱玛科技等。智能眼镜方向持续迭代，本周Rokid产品出圈，信通院正式启动AI眼镜专项测试，关注康耐特光学、英派斯、博士眼镜、明月镜片等。
家居：国补落地在即，25Q1高基数下压力仍存，全年普遍目标正增。本周密集调研家居公司，我们预计欧派家居25年收入有望实现平稳略增，其中大宗平稳，传统零售下滑收窄，大家居&整装稳步增长，利润增速快于收入；我们预计索菲亚25年收入双位数左右增长，其中整装、米兰纳增速更快，索菲亚增速平稳，工程平稳，品类扩张带动ASP提升；我们预计尚品宅配25年有望实现增长，依托圣诞鸟+整装大家居、中介合作拓展贡献增长点；好莱客25年参照持股计划考核（收入较23年+10%-16%）。关注更新需求占比较高的顾家家居、敏华控股、喜临门、慕思股份、好太太等。
包装：裕同经营稳健，25年预期乐观。手机国补持续进行，1月20日-2月8日已有2541万件手机等3C产品申请补贴，部分高端机型降价进一步刺激消费需求；苹果2月21日发布iPhone16e，2月28日正式发售，售价4499元起。裕同科技对苹果供应份额较高，且对国产品牌高端机型供应份额较高，有望充分受益于本轮国补+新机周期，24Q4或产生千万级别非经常性损益，实际经营稳健。奥瑞金对中粮包装股东强制收购预计于25年4月17日完成，预计从25年1月中旬开始并表、并在奥瑞金一季报开始体现并表业绩。关注永新股份、裕同科技、昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金等。
黄金珠宝：老铺黄金发布正面盈利预告，品牌定位支撑逆势增长。老铺黄金预计24年实现净利润14-15亿元，预计同比增长236%-260%，新增门店7家。老铺黄金已宣布2月25日进行产品调价，随后将迎来妇女节、SKP店庆等重要节点，我们认为在金价、品牌破圈大势主导下，无需担忧调价压制动销。25年老铺黄金拓展节奏有望保持稳健，期待上海新店释放区域消费潜力，新加坡首店打开品牌出海空间；潮宏基1-2月有望录得高双位数终端流水口径增长。行业层面，关注品牌定位价值重塑估值体系，老铺黄金是高端消费领域黄金材质的稀缺供给方，潮宏基是轻奢领域黄金材质的稀缺供给方，品牌定位吸引特定客群有望推动终端逆势增长、同店&开店两旺。老铺黄金、潮宏基有望逆势增长，静待底部反转机会的周大生、老祥、周大福等。
风险因素：国内外需求低于预期，贸易政策摩擦加剧，新消费发展不及预期。
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维持“增持”评级，上调目标价至50元。考虑公司国内自主品牌盈利能力提升、海外产能释放，上调盈利预测，预计24-26年EPS为1.23（+0.08）、1.43（+0.11）、1.79（+0.13）元。参考同业估值，考虑公司自主品牌加深布局，盈利能力有望持续改善，估值应处于行业中上水平，给予2025年PE35x，上调目标价至50（+4.38）元。
国内自主品牌推陈出新，国内业绩高增有抓手。中宠股份在国内市场针对“Wanpy”、“Zeal”、“领先”三大核心品牌推行差异化营销。2024年上半年公司品牌Wanpy顽皮经过调整之后，毛利率有显著改善。2024年前三季度境内业务板块已经实现全面盈利。2024年下半年公司推出100%鲜肉全价成猫粮，主打“0肉粉0冻肉0谷物添加”，取得良好销售成绩（在抖音顽皮宠物旗舰店销量排名第1）；ZEAL对0号主食罐进行了产品升级，推出了新西兰首款天然风干粮等产品；Toptrees领先在低温烘焙粮领域推出新口味。2025年公司有多款主粮产品推新或迭代推出，大单品策略相对聚焦，营销费用投放有明确抓手，有望进一步推动公司国内自主品牌收入增长，盈利能力提升。
海外产能布局全面，新产能放量可期。公司东南亚、北美、新西兰等地均建有海外工厂。海外业务的抗风险能力在行业内较为领先。公司海外子公司业务中美国工厂于2024年Q3已经技改结束，2025年产量有望增加；同时公司在美国建设第二工厂，项目建成达产后将实现12000吨的产能，公司海外业务竞争力及整体的盈利能力将进一步增强。
自主品牌出海，布局速度行业领先。2018年公司在加拿大建设了宠物零食工厂，开始布局GreatJack's(大杰克)等自主品牌；2023年wanpy顽皮荣获2023宠物新国货年度出海品牌。截至2024Q3，自主品牌出口至全球五大洲68个国家和地区，在国内品牌出海速度中较为领先。
风险提示：原材料价格波动风险。国内市场竞争加剧。海外业务汇率波动的风险。
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投资要点：
行业要闻
（1）全球瓦楞包装巨头营收超2,260亿，打造行业天花板。
（2）爱马仕销售额逆势增长，今年将在全球继续涨价。
公司重要公告
（1）晨鸣纸业：国家金融监督管理总局同意解散山东晨鸣集团财务有限公司。
（2）奥瑞金：公司预计4月17日完成中粮包装剩余股份收购。
行情回顾
2月10日至2月14日，轻工制造行业跑赢沪深300指数0.11个百分点：SW轻工制造（1.30%）VS沪深300（1.19%）；纺织服饰行业跑输沪深300指数0.01个百分点：SW纺织服饰（1.18%）VS沪深300（1.19%）。
本周策略
根据纸业网新闻，造纸行业头部企业山东太阳纸业股份有限公司、华劲集团股份有限公司、金光纸业（中国）投资有限公司等纷纷宣布，自2025年3月1日起，在现有价格基础上，对所有文化纸系列产品每吨上调200元。从需求端来看，文化印刷用纸即将迎来传统旺季，即2025年秋季教辅教材用纸的招标季，此阶段将从刚需层面给予市场偏强支撑。
电影《哪吒之魔童闹海》（简称《哪吒2》）火爆今年春节档，泡泡玛特于1月30日22时和1月31日分别在线上线下开启发售电影相关周边商品，随即系列产品线上线下均出现大面积断货。受益《哪吒2》的火爆，对“谷子经济”板块有所催化。2月14日，上海市政府新闻办举行的新闻通气会，其中新型消费促进行动提到促进IP+消费，打造二次元品牌集聚区，促进宠物经济。中长期来看，伴随国内泛二次元人群的继续扩大，产业链上下游的协进发展，以及在后疫情时代，悦己消费兴起叠加融合首发经济，将为“谷子经济”带来更多的商业机会和增长空间。
维持轻工制造与纺织服饰行业“中性”评级，维持欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物“增持”评级。
推荐组合：欧派家居（603833）、索菲亚（002572）、探路者（300005）、森马服饰（002563）、乖宝宠物（301498）。
风险提示
宏观经济波动；原材料成本上涨；新产能无法及时消化；大客户流失。
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核心观点
月度重点推荐组合：海南橡胶（全球最大天然橡胶种植及加工贸易企业之一），牧原股份（生猪养殖龙头），海大集团（畜禽及水产饲料龙头），乖宝宠物（宠粮自主品牌龙头），中宠股份（境内外业务同步增长的宠粮先锋）。
各细分板块推荐逻辑：1）宠物：稀缺成长赛道，国产消费保持高增长，出口有望维持较好表现。2）种植链：关注转基因变革下的种业成长机会；玉米与大豆估值底部，看好天然橡胶景气上行。3）生猪：整体产能预计维持低波动，拥抱高ROE价值标的。4）黄鸡：供给维持底部，需求有望随宏观修复。5）白鸡：短期鸡苗供给偏紧，毛鸡受供给偏紧及下游需求改善带动，预计震荡修复。中期父母代同比减量且存在结构变化，消费中枢或稳步上移。6）动保：关注宠物疫苗等新品研发进展。7）肉制品：看好双汇发展现金高分红。8）饲料：饲料会向技术服务类企业集中，核心看好海大集团等。
2024Q4基金持仓分析：宠物、种植环比提升，养殖环比减少。农业板块整体重仓持股总量较2024Q3环比减少11%，其中饲料、养殖、宠物、种植链板块获重点布局。按开放式主动偏股型基金重仓持股总市值排序，前十农业个股分别为：海大集团、牧原股份、乖宝宠物、温氏股份、海南橡胶、荃银高科、立华股份、巨星农牧、圣农发展、隆平高科。
农产品价格跟踪：1）生猪：1月生猪价格维持震荡。1月末猪价15.72元/kg，月环比+1%；7kg仔猪484元/头，月环比+30%。2）禽：短期价格偏弱。1月末白鸡毛鸡价格7.04元/kg，月环比-6%；浙江青脚麻鸡价格为4.10元/斤，月环比-2%。3）大豆：价格历史底部。1月末国内大豆现货价3954元/吨，月环比-1%。4）玉米：收储有望托底。1月末国内玉米现货价2128元/吨，月环比+2%。5）白糖：1月末广西南宁糖现货价为5980元/吨，月环比-1%。
12月市场行情：板块整体回调，宠物板块涨幅领先。1月SW农林牧渔指数下跌2.98%，沪深300指数下跌2.99%，板块跑赢大盘0.01%。涨幅排名前五的个股依次为万辰集团、乖宝宠物、华资实业、播恩集团、邦基科技，涨幅分别28.13%/25.73%/19.80%/9.17%/8.59%。
投资建议：重点推荐宠物、橡胶。1）宠物推荐：乖宝宠物、中宠股份、瑞普生物等。2）种植链推荐：海南橡胶、荃银高科、丰乐种业、隆平高科、登海种业等。3）生猪推荐：牧原股份、华统股份、温氏股份、神农集团、新五丰、巨星农牧、唐人神、天康生物等。4）禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等。5）动保推荐：科前生物、回盛生物等。6）饲料推荐：海大集团等。7）肉制品：双汇发展。
风险提示：恶劣天气带来的风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。
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商品零售额企稳回升，实物商品线上零售额稳步增长
近年来，尽管受到全球经济波动和新冠疫情防控等因素的影响，中国商业零售市场仍然展现出强大的韧性和活力。面对三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展，商品零售额扭转2020年受疫情初始严重影响的颓势，企稳回升，2024年创历史新高，预计2025年实现更高增长。
在整体经济复苏的情况下，网上零售额增速更胜一筹，且占比逐年稳步提高。2024年，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额近三成，消费者越来越热衷于通过电商渠道购买实物商品。
宠物赛道稳健扩容，精细化养宠趋势加速
近几年，我国城镇宠物犬猫数量呈现持续增长态势，带动犬猫整体消费市场规模稳步上升。2024年城镇(犬猫)消费市场规模突破3000亿元，增长7.5%，宠物经济处于扩张阶段。尽管犬市场规模更大，但猫市场复合增长率相对于犬市场略胜一筹。
宠物主年均消费金额小幅上升，精细化养宠持续提升。猫的年均消费金额低于犬，犬市场仍主导高消费，但2024年猫市场消费潜力明显提升，同比增速明显超过犬，反映出猫主在高品质食品或用品上的支出增长。
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