华福证券-乖宝宠物-301498-利润端高效释放，自有品牌优势凸显-240416

24Q1收入同增21.33%，归母净利同增74.49%。

公司发布23年报及24一季报，23年实现营业收入43.27亿元，同增27.36%，实现毛利率36.84%，同增4.25pct，归母净利润4.29亿元，同增60.68%，主要系原材料价格下降及自有品牌利润释放。24Q1实现营收10.97亿元，同增21.33%，实现毛利率41.14%，同增6.94pct，归母净利润1.48亿元，同增74.49%，主要系汇兑及原材料利好，叠加自有品牌渠道及产品结构优化，毛利率大幅上行。公司拟定利润分配元，拟向股东每10股分派红利1.7元（含税）。

分产品看，主粮占比持续上行，零食毛利率高增。

自有品牌持续高增带动2023年主粮收入20.87亿元，同增50.35%，毛利率47.40%，同增1.28pct；受海外去库存影响，23年零食收入21.66亿元，同增10.86%，成本端利好下毛利率37.19%，同增6.43pct。

分业务看，自有品牌表现优秀，强者恒强。

23年自有品牌实现收入27.45亿元，同增34.15%，实现毛利率39.91%，同增3.19pct，主要系强竞争环境下公司品牌实现强者恒强，同时高毛利率的弗列加特和barf提速占比提升。代工业务稳步增长，23年实现收入14.07亿元，同增18.01%，受益于鸡肉价格下行及人民币贬值，毛利率同增5.32pct至30.48%。根据魔镜数据，24Q1麦富迪/弗列加特线上三平台分别同增17.25%/213.51%，公司口径同增30.56%，24年麦富迪有望实现强者恒强，高端线弗列加特贡献第二增长曲线。

费用端坚定投入，销售费用率上行。

当前宠物行业仍处于初级竞争阶段，公司追求长期成长，坚定投入提升品牌影响力，23年/24Q1销售费用率分别为16.66%/17.30%，同增0.61pct/2.92pct。研发端23年/24Q1研发费用率1.69%/1.56%，截止2023年公司已获境内授权专利317项，24年上海研发中心投入运营，将进一步加强对猫狗生物学的基础研究，补足国内短板。23年/24Q1分别实现财务费用率-0.31%/-0.55%，系人民币贬值，汇兑收益增加。

盈利预测与投资建议

在当前强竞争和线上流量为主的背景下，公司具备较强的营销推广及新品打造能力，两大自有品牌有望实现强者恒强，规模效应下的利润弹性释放可期。上调公司2024-2026年营收至54.99/67.79/81.76亿元（前值24-25年为51.56/62.02亿元），归母净利润到5.97/7.41/8.98亿元（前值24-25年为5.10/6.44亿元）。给予公司2024年39倍PE，对应目标价58.19元/股（前值为54.81元/股），维持公司“买入”评级。

风险提示

产品竞争风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、业绩不达预期对公司估值溢价产生负面影响风险

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