长城证券-拼多多-PDD.US-深度报告:国内基本盘稳固,海外业务打造公司第二增长曲线-240401

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发布时间2024-04-01
作者侯宾  转载
38 页
报告简介

电商行业增速放缓,低价成竞争核心。当前国内网上零售额渗透率增速显著下降,电商行业正在步入存量竞争阶段。在此趋势下,低价已成电商行业竞争核心,“低价好物”成为各大电商平台双十一的核心竞争力。拼多多在用户端已经形成了极致性价比的购物心智,在当前竞争环境下拼多多具备一定优势,因此我们认为拼多多主站GMV有望维持超行业增速,国内电商基本盘较为稳固。

拼多多壁垒稳固,国内主站有望维持稳定增长。公司目前已构筑较为坚实的用户侧以及商品侧壁垒。用户方面,我们认为公司壁垒如下1)成立于互联网流量红利期,抓住微信快速实现社交裂变,当前已较难复制;2)抓住京东、淘宝两大电商平台所忽视的下沉市场,实现初始用户快速积累;3)社交电商模式带来的圈层关系,有效优化拼多多推荐算法。商家及商品方面,拼多多初期通过零佣金、聚集同质化需求等优势,吸引大量优质产业带商家入驻平台;后期通过百亿补贴吸引品牌入驻并助力优质代工厂实现品牌化,在维持相对低价的同时实现SKU数量以及对高线消费者的渗透的提升。我们认为拼多多在用户以及商家/商品侧已经形成了较为坚实的壁垒,国内主站电商业务有望维持稳定增长。

拼多多未来增长点:主站、多多买菜及Temu。对公司主站GMV进行拆解,我们认为拼多多当前用户渗透率逐渐见顶,未来增长空间已经不大,主站收入增长驱动力主要为1)ARPU的提升;2)佣金及广告货币化率的提升。此外,我们预计在农业上行战略下,多多买菜有望于2024年实现盈亏平衡;海外方面,Temu GMV亦有望实现快速增长,并通过提升供应链效率、降低补贴率等方式逐步实现亏损收窄。因多多买菜及Temu目前仍处亏损阶段,市场目前对二者采取低估值/零估值策略,拼多多新业务若能顺利步入成熟阶段并实现稳定盈利,二者有望为公司业绩以及估值贡献较为明显的增量。

投资建议:我们预计2024-2026年公司实现营收3574/4716/5781亿元;归母净利润791/1106/1530亿元;对应PE分别为16.0/11.4/8.3倍。公司主站GMV及收入维持高于行业增速,且多多买菜以及海外业务Temu维持较高增速,未来有望为公司贡献收入及利润增量,维持“买入”评级。

风险提示:电商行业竞争加剧;宏观经济波动;海外业务发展不及预期;品牌上行战略不及预期,测算值与实际值不一致风险。

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